近日我参与了不少投资讲座，有的是关于怎样看国内政策的，有的是关于明年应该选择什么股票，有的则是谈到全世界的经济情况。虽然大家用来吸引听众的题目都不同，但是其实内里说到的重点都是大同小异，便是此刻世界上没有一个地方比中国更值得投资。于其中一个讲座，更听到了一个有趣的比喻。金融海啸中，大家都跌倒了，不过不同的国家便如不同年纪的人有不同的反应。中国虽然之前一直很依靠出口，但是内部消费需求上升速度快，如一个二十多岁的年轻人，虽然跌倒了，但拍拍屁股上的尘便又马上起身继续前进。美国虽是今次金融海啸的源头，但因为美国企业有良好的创意文化，令到美国只是像一个三十多四十岁的中年人，今次虽闪了一下腰，要休息一段时间。不过只要时间足够长，它很快可以继续前进。欧洲各国像是五十多六十岁的老人，这次从后面给人家推跌了一跤，在未来很多毛病会慢慢浮现出来，百病缠身。而日本更惨，人口老代，内需又疲弱，一向都是依靠出口东西至西方国家。因此被形容为一个八十多岁的老头，今次被人推了一下，跌倒了，后果不说也可以猜到了。

　　从那么多讲座中，还得到了另一个信息，便是此刻市场上的资金充裕度是在人类历史上从来没有见过的那么多。我认为主导股票市场主要有两个因素，一个是投资者对该地方前景的想法，而另一个是市场资金是否充裕。刚才说了市场已经有共识中国是所有国家中前景最好的。而第二个因素，根据统计，此刻的资金充裕度是之前最高纪录时的好几十倍。因此我可以假设一样事情，便是中国股票市场存在溢价是正常的。如果从港股过去二十年的平均值计算，恒生指数市盈率15倍是最正常。2010年15倍市盈率的恒生指数大约为20000点。如果加上10%的溢价，恒生指数是22000点。昨天恒生指数为21517，离合理价只是多了7%的溢价。因此除非是大家都估错了恒生指数2010年的盈利，不然7%的溢价来反映中国的前者并不是太过分，故我认为此刻的大市仍是越跌越买的。不过说时容易，做时难。因此我特意把这些死板板的数字写出来，希望当恒指真的急跌时，可以再拿回来看，提高一下大跌时进场的勇气吧。

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    跟服装股宝姿(0589)同一股东、陈汉杰及陈启泰兄弟拥有的中国春天百货(0331)即将上市，令到宝姿股价早前亦创了新高。中国春天百货估值是不是便宜，我认为见仁见智，它2010年市盈率无疑是比同行为低，不过它的规模也比较小。

　　国内百货公司市盈率长期高企，除了因为它们是市场喜爱的内需股之外，还因为似乎内地正在重演着日本消费模式演变的旧路。大家都说现在的中国就像是八十年代的日本，经济急速起飞。当时日本经济繁荣，便造就了一间间超大型的百货公司，如日本三越、大丸、松屋百货等等。九零年之后，日本股市开始大跌，经济转坏，而市民的消费模式亦开始改变。根据日本百货店协会的数字，这十年间日本百货公司的营收在不停地萎缩，从一九九七年的九兆一八七六亿日圆，掉到二○○七年的七兆七千亿日圆，百货公司的营收有一．五兆日圆消失了，而其中一半是因为服饰业绩的衰退。虽然百货公司的营收不停地萎缩，不过原来百货公司这样的消费模式仍然是占了日本消费市场的很大部分。日本最大的百货集团「三越伊势丹控股公司」，去年的营业额便高达一千一百多亿元，是国内最大百货公司百盛集团的30倍。而如果要数全世界最多百货公司的地方，我认为一定是日本东京，光是山手线环绕的都市区域内，便至少有几十间百货公司。

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    蚬壳电器(0081.HK)是一家非常老牌的公司，以生产风扇起家，之后再收购了不少广州的士牌照。近年来其主营业务变为房地产，收购了光大房地产公司70%的股权。光大地产在北京、上海、珠海、桂林等地拥有商业及住宅项目。蚬壳电器在光大之外的地产业务还包括广州中信广场、深圳高科技工业厂房以及位于美国加州Livermore办公楼。

　　今年九月底中国海外（00688.HK）宣布收购蚬壳电器工业，主要原因是光大地产拥有不少二线城市的土地，正好补充了中国海外于二线城市的不足。蚬壳将会进行业务重组，将电风扇、家电等制造业务及小量工业物业剥离，蚬壳大股东兼主席翁国基，将以每股现金1.8港元，相当于约4.7亿港元，向小股东收购此等业务。而中国海外发展以每股5港元向蚬壳股东提出全面收购建议，合并代价相当于每股6.8港元。全面收购成功后，中国海外最多持有约75%股权，而蚬壳将继续维持上市地位。

　　蚬壳现价为6.52港元，离收购价6.8港元，大家可能认为水位不多。一般情况，全面收购完成后，该股票便会除牌。假设全面收购的蚬壳是会除牌的，那么现在你以6.52港元买入，你的回报最多都是4.3%，一点都不吸引。如果事情是这样，我是绝不会建议你去买的。不过这次全面收购跟其它是有点不同的。因为中国海外已经表明了收购后，蚬壳是会继续维持上市地位的。如果一切顺利，我认为蚬壳将有机会重蹈保利香港(00119.HK)的覆辙。今年年中保利香港才三港元多，经过了母公司多番的注资，保利香港市值足足大了三倍。因此，6.8港元这个价钱对于蚬壳来说并不是一个封顶的价，反而我认为是一个底价，即是蚬壳起码值6.8港元。最后最理想的情况便是，中国海外系以中国海外发展为一线城市内房旗舰。而蚬壳则成为中国海外系二、三线城市的内房旗舰。这样的蚬壳又怎会只有十几廿亿市值？

　　而此次投机的风险便是在于重组不被蚬壳股东通过。暂时市场所知反对重组的，只有蚬壳董事长翁国基的弟弟、公司的非执行董事翁国材。不过他只持有蚬壳8.33%的股权，一人之力似乎不足于影响投票结果。

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　　上海迪斯尼概念一出，真正带动受惠的股票，近期看来只有雅天妮（00789）一只。

　　雅天妮主要以自创品牌“雅天妮”及“Q’ggle”从事设计、生产、零售及分销时尚配饰，在香港和内地都有不少分店。公司于08年中上市，招股价2.22元，其后一路跌至08年底最低的0.161元。截至2009年3月底的全财年业绩，亏损1.41亿港元，每股亏损14.5港仙。而其2008年同期的业绩则为净利润1.1亿港元，09年与上市前一年的业绩表现真是大相径庭。我对雅天妮的印象一般，主要因为我甚少买其产品。产品不够特色加上品牌没有多大的吸引力，走不太高端的路线，我认为竞争太大了。

　　11月4日，市场第一次传出雅天妮取得上海迪斯尼饰物独家制造及代理权，当天股价大升近18%。而翌日雅天妮发出通告，表示不明股价升幅原因，并指未有任何价格敏感消息须作公布。11月10日收市后，雅天妮却又出来宣布，原来在10月26日，旗下一间公司已经与迪斯尼亚太区总公司订立特许协议。迪斯尼同意向集团授出非独家特许权及权利，在未来2年可于中国内地及香港、澳门批发及销售迪斯尼的服饰。11月11日，受消息刺激，雅天妮又大涨14%，升至最高1.26元。

　　在这么短的时间内否认又承认事件，对此雅天妮发言人解释称，由于11月4日的市场传闻是指雅天妮将会取得“上海迪斯尼”的饰物代理权，而公司所签订的新合约却是和“迪斯尼亚太区公司”洽商，加上迪斯尼一向为公司的客户之一，故当时公司并不觉得取得新合约一事，是和当日的股价波动有关，也不认为这是一项股价敏感信息。

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     11月初，港股成交量开始缩减，但是个别股票却充满炒味。如5日的十大升幅，它们的升幅都是超过20%的。更戏剧化的便是5日才上市的恒大地产(3333)，上午股价一直在4元左右徘徊，下午开市时股价开始变弱，更跌至全日最低3.81元。谁想到它股价竟然在最后的15分钟，由4元升到4.8元，足足升了20%，更成为了经纪们收市后的主要话题。

　　经营时装与配饰零售及买卖的I.T（0999）本周三公布了截至 8月底止的中期业绩，纯利 4477万元，按年升 198.33%。乍眼看上去，其业务似乎恢复得不错，但其实它的经营比我想象中差。4千多万的纯利中，有1968万是来自于其它收入，其中包括648万的衍生金融工具-远期外汇合约收入，和一笔1320万公司没有解释的激励性质的收入-赞助费。因此，集团的实际收入只有2509万，以集团在香港分店的数目，这个数字实在是差强人意。

　　I.T主要透过多层次及多品牌业务模式，提供一系列具不同时装风格特色的服饰产品。其70%收入来自于香港，26%来自于中国大陆。一般来说，市场都不会给予香港零售股太高的市盈率，即使是经营得最好的莎莎国际(0178)，其市盈率都是15倍左右。因此香港零售股要享受高市盈率，便一定要靠扩展大陆业务，而I.T竟在大陆消费市场气氛不俗的情况下，大陆业务由赚钱变为亏钱，令集团盈利上失去了任何增长的来源。

　　逛过I.T店铺的朋友都知道，I.T店铺里面有很多不同的外国牌子，形成一个一个品牌小专柜。但其实这些牌子并非全部国外的。I.T的服装销售分为两个部分，一个是自创品牌，另一个是国际品牌，前者的毛利率当然比后者高出很多。因此它采用了一个策略，就是把自创品牌混在国际品牌里来销售。而它的自创品牌又大部分倾向于模仿国际品牌，比如牌子读上去就像是来自国外的。这样一来，消费者分不清哪些是自创哪些是国际品牌，无形中给那些自创品牌也提高了档次。当某一个自创品牌的受欢迎程度达到一个水平的时候，集团便另开一个专卖该品牌的店铺。

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    10月下旬，我去了台北一趟。台北除了小吃吸引外，电视节目也是非常不错的。这次看电视节目，发现竟然有很多纯粹讲股票的节目。讲解股票倒不是新鲜事，香港和内地都有。主要的形式有一位主持人加一位嘉宾，嘉宾可能是某某公司的分析员。有时会有观众打电话来参与，分析员便会以基本因素、宏观面或者技术面来回答。但是台湾的这类讲股节目，就一位所谓的顾问手里拿着一幅股价图表，在图表上圈圈点点。口中念念有词的是：你看我叫你在这个位置买，你跟我买，你就赚钱……今天大家很幸运，能够在这个时间这个频道看到我的节目，跟我一起发达……下一只爆升的股票是什么，观众朋友请你打电话上来，我就告诉你。没想到，财经节目可以做得跟电视导购一样。接着我转换了三个频道，连续三个都是这类节目，结果推论是，这类节目在台湾应该真的有市场吧。这样的投资者教育，是看看热闹就好了。

　　继续看电视，看到很多新闻是关于台湾电子产业的。电子在台湾是大产业，电子股在台股中也占有六至七成的比重。很多新闻说到netbook好卖，出货量预期乐观，这让我想到了港股中的瀚宇博德（00667.HK ）。

　　瀚宇博德生产用于笔记本电脑的双面印刷电路板，在此领域占全球市场超过40%份额，台湾五大笔记本电脑生产商都是其客户。集团早前公布了截至2009年9月30日止9个月业绩，股东应占溢利为四千一百万美元，即是每股赚0.24港元，较2008年同期轻微倒退1.44%。

　　用09年9个月业绩来算，集团现市盈率为6倍。不过大家不要忘记09年上半年它的生意是受金融海啸影响的，因此第三季单季的盈利才可以反映真正的经营环境。集团上半年股东应占溢利为二千万美元，因此第三季是赚了二千一百万美元的，即是每股赚0.12港元。如果未来一年全球的netbook真的那么好卖，集团的生意应该只会有增无减。若明年集团每股赚0.48元，那么它的市盈率就只有4倍。一间占全球市场超过40%份额的龙头，市盈率竟只有4倍，听上去真的是不可思议，我想这一定是有原因的。可能是它的名声不太好，或者经营作风不受认同。

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     第一百零六届广州秋交会的一期已经闭幕，在各行业中，机电产品成交134.5亿美元，占全部产品订单的86.4%，比上届增加20%，其中家用电器依旧是成交主力，涉及53亿元，占比重34%。而主要成交商品中，电视机、洗衣机、电冰箱和上届相比均增长了50%以上。香港上市公司有不少是做电视机的，如ＴＣＬ多媒体科技(1070)，创维数码(751)，它们都是近日被热炒的对象。而做洗衣机的，港股中则有海尔电器(1169)。那么剩下来的便是电冰箱，香港股市中谁有做电冰箱，我想起了曾经停牌4年多，今年才复牌的海信科龙(921)。

　　根据国内9月份的数据，前15个电冰箱主要品牌合计占97.63%的市场份额。占有率排名前三位的依次是海尔、西门子和美菱，合计占总销量的48.06%，而海尔高居品牌榜首，占有率为23.09%；西门子为14.55%；美菱为10.42%。而香港上市的海信系电冰箱（海信/容声）合计占了13.17%。在排行榜头十位中，国产品牌占据6席，市场份额合计为59.19%；国外品牌占据4席，瓜分了27.82%的市场份额。从近几年的趋势去看，国产品牌逐渐在吞噬国外公司的市场份额。

　　海信科龙09年上半年业绩，盈利达1亿5千万元人民币，每股赚0.15元。如果以上半年业绩去计，现价的海信科龙市盈率只是8倍左右，明显低于其它国内家电股。但是奇怪便奇怪在，早前集团公告一月至九月三季的业绩预告，却预料三季只是赚介乎1亿6千万至1亿8千万元人民币。即使以最多的1亿8千万元人民币来计，集团第三季都只是赚3千万，明确少于上半年。09年第三季国内的家电消费应该是非常不错，为何海信科龙赚得那么少？我想只有等到集团公告第三季度报告才知道。亦因为这一点，虽然近日海信科龙的股价一直创新高，但我却没有买入。不过近日朋友便提供了另一个有趣的买入原因，现在的海信科龙仍是一间负债大过资产的公司，即是负资产公司，因此很多大规模的长线基金是不可以投资的。如果日后重组及注资完成，海信科龙便有机会不再负资产，届时那些基金便可以出来买货。所以我们应该在重组及注资前先入市，来等待长线基金把股价买高。不过我自己还是认为，看完10月27日第三季报告再决定吧。
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港股再创新高，不过升幅一点也不全面，主要集中于金融股及国内石油股。这两种股票基本上我都是很少参与的，主要原因是不懂怎样分析。银行跟石油公司的长远发展都受着太多不同的因素影响，因此要从它们之中找出最好的来投资是挺吃力的。短线选错最多输10-20%，中长线选错可以相差十几二十倍。所以对于同样不精通而又想受惠于大市上升的投资者，我会建议买H股ETF(2828)。

　　特首曾荫权前日发表任内第五份施政报告。报告中建议“保育中环”，将中环街市地皮剔出勾地表。中环街市处于中环的黄金位置，每平方米约10万元人民币。剔出勾地表后，政府因此损失约67亿港元卖地收入。中环的地越来越值钱了。

　　如果说是于中环有地，估值又低的话，我马上想到了丽新发展(488) 。它跟建设银行（0939）共同发展的干诺道中3 号项目（重建前为香港丽嘉酒店地盘），我认为在未来是相当值钱的。近日我便发现了一个炒丽新发展的好方法，便是当它股价跌近一个横行水平时，如之前的0.13元，大家便可以慢慢吸纳，股价越跌便越买。通常当股价静待两至三个星期时间后，它便会因被市场想起或其它什么原因（如15日被报纸推荐为受惠施政报告股票之一），而被大炒一轮。这个时候，大家万万不要追货，因为这只股票的特点是升势只可以保持一至两天，之后便会回落。简单来概括，便是股价越跌越买，股价越升越沽。这个炒法很适宜炒这类被市场极度厌恶，但其实股价跟它的价值折让到了一个不合理的地步的股票。

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8日有三只新股挂牌，分别为中国铁钛（0893）、盈德气体（2168）及澳优乳业（1717）。开市前，我认为如果大市不差，三只新股中表现最好的应该是业务较为独特的盈德气体。盈德从事工业气体供应，以现场供气模式向钢厂、化工厂输送氧气、氮气、氩气等工业用气。据招股书数据，现时公司规模于行业中居首(以中国境内计算)。在这个行业里，品牌是一项重要的入行门坎，因为工业用户一般要求高度可靠的供气，而气体费用只占它们成本的一小部份，因此成为盈德的客户后，是不会轻言转换的。最后虽然盈德气体并没有令大家失望，股价升了超过10%，不过没想到另一只新股澳优乳业的股价升得更厉害，升幅达28%。这充分表现了内需股仍是市场最喜欢的投资对象。

　　香港的药房是有卖奶粉的，这两年经常看到内地游客来香港扫日本奶粉。尤其之前爆发了毒奶粉事件后，香港的药房直接把奶粉放在门外，供内地游客扫货。可见，内地对于优质奶粉的需求是很高的。

　　澳优乳业主要在中国市场从事生产、营销及销售高端价位及超高端价位婴幼儿配方奶粉产品。公司的奶粉产品都是由澳洲进口的奶粉生产而成。按销售值来算，澳优在2008年中国婴幼儿配方奶粉生产商中排名第13，市占率2.25%。前五位有多美滋13.76%，美赞臣13.44%，惠氏7.33%，雅培7.22%，圣元7.19%。澳优相比这些行业龙头，市占率和名气还是差得很远。要从国际知名大公司抢生意，并非易事。所以澳优未来盈利的动力，主要来自两方面。一个是整个市场的饼越来越大，这也是投资者钟情内需股的一个原因。因为就算管理层的实力不够，公司至少也可以在内需市场自然增长中分一杯羹。第二是抢占杂牌或者低质素的奶粉市场，以提高公司盈利。

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香港上市的三只电容器制造商都公布了业绩，分别是凯普松(00469)，德普科技(03823)及万裕国际(00894)。凯普松半年亏了一千万，德普科技半年亏了二千万，而万裕国际则半年赚了四千三百万。雅媛第一次推荐万裕国际，是今年4月底当万裕公布2008年业绩的时候。当时股价在0.65元左右，现在过了半年时间，它升了１倍多，相比起其它股票，表现不算突出。时间过得很快，这个月初万裕国际也公布了2009年上半年业绩，很多方面都超出了我的预期。

　　首先，先说不好的地方，便是营业额的跌幅比我想象中的大。跟去年同期比较，下跌了36%，接近2.5亿元。营业额下跌的主要原因并不是因为金融海啸中定单被抢走，而是台湾生意额突然大跌，下跌了2亿多。跟公司沟通后，原来集团跟台湾的一个代理商于合作上出现了问题。我认为是万裕不想让公司的应收帐恶化，因此上半年大幅减少台湾的生意。这个是之前没有预期到的。不过意想不到的是万裕竟可在营业额下跌了36%的情况下，仍能够保持十分好的盈利。万裕税后盈利跟去年同期相比，只是下跌了20%。毛利率跟去年同期相比，由21%上升到24%，原因是集团优化了产品销售组合，提高了高毛利率的产品销售。最明显改变的是集团的行政费用由去年的七千多万下跌了接近40%。这个改变是来自集团成功完成了工厂的自动化，减少了不少行政费用，如工厂人数便由去年同期的五千二百多人减到只有三千六百人，足足少了一千六百多人。

　　万裕国际上半年业绩给我的感觉是万事俱备，只欠东风。公司的生产架构经过了自动化后大幅优化，提高了公司的营运能力，而现在唯一欠的便是因台湾事件而流失了的定单。万裕国际是全球第五大的铝电解电容器制造商，而头四位的都是日本公司。似乎市场一直都把日本那四间龙头跟国内的电容器商，看成是来自两个不同的星球。前者是国际性的，而后者只是陪跑份子，一直都没有办法接触前者的层次，因此万裕国际市盈率一直都是六至七倍。

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